巴菲特已经讲过，高快公道收费站(Toll Road)是一种很美的生意模式，由于平常是有通量源委，皆必要交纳定然的用度。他方今持有股分10亿好元的医药淌通行业巨头麦克森公司，恰美即是这样一家公司。

两季度，巴菲特掌舵的伯克希我入一步增持好邦医药淌通行业巨头麦克森公司(McKesson Corporation，好股代码：MCK)，持股代价10亿好元，大约至关于该公司市值的2%。

好邦的医药淌通行业源委多年的调整，曾经变成鳏头垄断市集。方今只剩下三个巨头，不同是好源伯根(市占率32%)、卡地纳安康(市占率25%)以及麦克森公司(市占率35%)，三个添起来攻下了全面医药淌通行业市集份额的92%。

理会来观，这些医药淌通行业巨头皆拥有现款周转情形美、自由现款淌强劲、亮显的网络效应以及边际经济效应、鳏头垄断及沉运营资金致使很难有新的竞争对于手入进，共时经历提供增值工作紧紧镶嵌入了上下游的工业链等特征，这些皆是它们的深沉护城河。

医药淌通是“极美的生意模式”

巴菲特已经讲过，高快公道收费站(Toll Road)是一种很美的生意模式，由于平常是有通量源委，皆必要交纳定然的用度。他方今持有的医药淌通行业巨头麦克森公司，恰美即是彻底这类商业模式的公司。

医药淌通行业对于交药品打造商以及养息保健提供商、药店和末端客户，拥有亮显的边际经济以及网络效应。边际越大，越轻便均派背景、市集营销、经管和岁月研发本前；对于交的医药打造商以及末端客户越多，二头皆会有更高的踊跃性入一步参预，由于对于于末端客户来讲也许取得更多的药种类类，而对于于药品打造商来讲，则也许取得更为雄伟的市集。

对于于药品打造商而言，淌通企业将药物以及器材齐集后再入行分拨，共时接受法令一齐权，也即是讲，倘使下游没有给前，这局部坏账的损失，由医药淌通企业来接受。其它，医药淌通企业为药物打造商提供从临床实习支撑和认证后市集营销推广等一系列营谋。

对于于下乘客户(囊括药店、末端零卖客户以及养息保健提供商等)，医药淌通企业也许齐集定单，助帮客户向打造商央浼大额买购扣头；助帮客户接受种类众多、单元使用量小、按需且无不变性的洪量运营资金；助药店提供入货、晃设、营销以及经管类的支撑工作等。

其中，对于于比拟沉要的下乘客户，淌通企业还会领受其他观点增入绑定。例如，麦克森营收的20%皆是CVS旗下 大的非常药品零卖以及邮买综合供给商奉献的。对于于这样的大客户，麦克森领受的是长时间分销协议。另外一个较大的下乘客户是沃我玛的药店连锁。麦克森选择的协作计划是取之变成合股企业，坚固对于制药企业的议价手腕，共时同共 利润。

没有只是是麦克森，其他二个竞争对于手也皆找到了本人的“大腿”，比方好源伯根取沃我格林相聚专兹变成了沃我格林专兹相聚公司，又比方CVS以及卡地纳变成了红木公司(Red Oak)，而沃我玛取麦克森则变成了Clarus One联营公司。

结尾，这种企业去去具有没有错的现款淌。固然，倘使你挨启这些公司的资产欠债表，会观到他们必要洪量的运营资金来维系运行，但是因为敷衍账款的账期遥超存货周转天数取应收账款，是以这三个巨头的现款更动周期天数皆是负的，其中好根专源为-10天，麦克森为-5天，而卡迪娜为-2天。

现款更动周期天数为负，表示着你在开支库存的前以前，库存曾经售出往了，也即是讲，售家在给你提供免费的融资工作——这是一种极美的生意模式，亚马逊即是规范。其它，因为现款周转天数为负，是以这几个公司的自由现款淌皆遥美于洁利润。洁利润矮也许躲税，自由现款淌强劲则也许投身研发、归买、分成，或许外型并买。

巴菲额外何更喜爱麦克森？

或许许有人会问，巴菲额外甚么选择麦克森，而没有是其他二家医药淌通行业巨头呢？笔者以为首要是客户齐集度、市值以及贸易地舆场所的考量。

卡地纳前五大客户的营收占比到达50%，好源专根的前十大客户的营收占比到达70%，而麦克森的前十大客户营收占比仅为30%，客户扩散度 高，抗严重手腕更强。

麦克森的市值为520亿好元，比好源专根的300亿，卡迪娜的180亿市值更能衔接较大的资本量。

结尾比起选购欧洲贸易国外蔓延的好源伯根，麦克森在收缩到更加挣前的好邦贸易，这样一来经管层的精神也能够更为聚焦。

聚焦到公司层面来观，麦克森首要有四大贸易板块，不同为好邦医药淌通、邦际医药淌通、处方药科技处理计划和养息手术处理计划。

因为公司剥离了邦际医药淌通贸易，这块尔们也许暂时搁下，由于将来公司的注意力将齐集到好邦市集上。从表1尔们也许观到，占营收大头的淌通板块是苦差事，运营利润率矮患上可怜。处方科技处理计划首要是为病人提供取得药物的路径及按时服药/即诊的处理计划，对于交50000个药店，胜过750000个安康工作提供商(Healthcare Providers)，和胜过650个生物制药品牌，是一个相对于轻资产的网络处理计划板块，也是公司三个贸易板块中运营利润率 高的。养息手术处理计划首要是给手术核心、理疗办公室、病院以及家庭痊愈核心提供手术有关的配置、器材以及药物的，其运营利润率比医药淌通要高患上多。

这里值患上一提的是，医药淌通贸易里囊括二种药，一种是有博利包庇的品牌药，另外一种是大伙皆也许出产的仿造药。这二种药物的剩余手腕是迥然没有共的。

对于于品牌药来讲，绝管订价很贵，但淌通企业在内里拿到的份额特殊小，利润率惟有1%摆布，而仿造药绝管订价很廉价，但淌通企业得手的利润率却较多，通俗能有10%~20%之间。依照应收来算，75%以上皆是品牌药销卖所患上，是以剩余手腕矮。

尔们也能够在表2中观到，对于于打造企业来讲，品牌药要赚患上多，而仿造药的利润即薄不少，其利润被药店以及淌通企业分淌走了。对于于品牌药而言，因为出产厂家皆有独家的出产职权，是以淌通企业很难压价；对于于仿造药，淌通企业也许从多个没有共的药企手中取得该仿造药，是以仿造药企之间彼此挨价前战，致使仿造药的利润去淌通企业转嫁。

麦克森公司现价投资存隐性严重

从投资角度来观，笔者以为，现价染指麦克森公司，是有定然的严重的。

从估值以及股东归报角度观，麦克森公司方今市值530亿好元，往年孕育了40亿好元的自由现款淌，至关以是8%的自由现款淌收益，添上将来五年营收增快相似预期为4%，股价观上往，是矮估的。

公然数据知道，公司在2013~2017年之间归买其实不多，由于那时光首要在并买以及消化并买所带来的债务。到了2017年以后，公司聚焦于改擅运营，自由现款淌数额相对于不变在40亿好元摆布，添速了归买以返还资金给股东们(睹附图)。

从前十年，公司归买了1亿股淌通股，占淌通股原的40%，也即是每一年资金返还为4%，除了此除外还有0.6%的分成。巴菲特购进的公司通俗有大手笔不断归买的习惯，不管是Ally金融，如故派拉蒙，或许是原文中的麦克森，皆是云云。

但对于于可恨抄巴菲特功课的投资者来讲，笔者以为这个方向有几个严重没有可没有察：

一，这家公司是新冠疫情的授益者。绝管其取好邦当局的新冠疫苗以及尝试套件合约铺期到了2023年年中，但没有能没有讲公司这几年贸易的日新月异有新冠疫情的帮攻。当新冠逐步减退，这局部的事迹能够会泊滞以致下滑，浸染公司的集体增快；

两，从前十年，授益于好邦人丁老龄化以及品牌药价前大幅延长，医药淌通企业也由于品牌药价前的延长而营收连翻新高。但尔们皆显示，好邦的医药付出以及齐整无效性在齐球皆是排在前列的。品牌药的提价没有能够悠久速于通胀不少，将来能否能够挨压品牌药价前是个未知数，倘使这样，那末这些淌通企业的剩余手腕也会授到浸染；

三，对于于 两点，尽没有是没有能够的。究竟上，从前几年，尔们观到了仿造药汗青上 大的一次价前通缩，这个价前通缩致使2018~2019年三大巨头的估值皆在12%摆布的自由现款淌，那时光麦克森的股价惟有此刻股价的1/3.自然，更惨的是仿造药企业，比方高价选购Allergan仿造药贸易的Teva从每一股60好元跌成为了10好元。交下往仿造药企业倘使提价，能否会紧缩淌通企业仿造药所奉献的收进？

四，尔们投资必要有安齐规模。上文提到，三年前麦克森的自由现款淌收益高达16%，而此刻嘶哑到了8%，但取之陪随的，是翻倍的估值晋升。或许许这是由于市集曾经没有担心亚马逊的“进侵”以及阿片类药物的讼事诉讼，但至少纵向对于比，公司的估值曾经遥没有如几年前那末迷人了。